Q1

一家企业不会因为做的是热门、性感的事情，就自动成为一家好企业。真正重要的是，它能不能赚到真实的现金。

道琼斯和纳斯达克都进入了回调区间，这是近四年来股市表现最差的一个季度。在你看来，资产现在更便宜了吗？自从我们上一次在5月坐下来采访之后，又发生了不少事情。首先，伯克希尔大幅增持了谷歌（Alphabet），形成了一笔规模很大的持仓。很多人看到这笔投资后都说：“这就是格雷格开始改变伯克希尔投资组合的标志。”这笔谷歌投资是怎么来的？

这笔投资是我提出来的。通常，这类问题我不会回答，但这次我可以明确告诉你。不过，我不会做任何格雷格不赞成的事情，他也不会做任何我不赞成的事情。我们一直都在交流，实际上几乎每天都会谈。现在最终由他作决定。

这笔投资从规模来看，它大概已经排在伯克希尔所有资产中的第5或者第6位。如果再加上伯克希尔通过私募配售认购的100亿美元谷歌股票，我原本以为，你们在谷歌上的总投资已经超过310亿美元，足以排到伯克希尔所有资产中的第3位。

不是。因为我们还拥有伯灵顿北方圣塔菲铁路公司（BNSF）。它的价值显然远远高于这个数字。

明白了。你把伯克希尔全资拥有的公司也算进去了。

当然。我们一直都在比较，是买一家上市公司的股票，还是直接收购整家公司。我们看待这两种投资的方式基本相同。当然，也存在一些细微差别。比如，如果我们不是全资拥有一家公司，就无法决定它的分红政策。但这些差别通常不是最关键的。真正重要的是，以合适的条件买下一家好企业，并且找到合适的人来经营它。

不过，你们确实在很短时间内，把谷歌持仓增加到了超过300亿美元。如果只看伯克希尔持有部分股权的公司，它的规模仅次于苹果和……

美国运通。

所以，可口可乐的持仓规模更小，美国银行也更小。

而且差距并不小。但以可口可乐为例，我们已经持有它大约45年。我们完全不参与这家公司的日常经营。它是一门非常好的生意。

我所说的“非常好的生意”，是指一家企业能够在很长时间里，持续获得很高的资本回报率。现在，当你投资谷歌或者任何一家人工智能公司时，问题在于，它们正在投入庞大的资本开支。假如我把同样巨额的资本开支的钱投入政府债券，每年可能也能获得200亿、300亿甚至400亿美元的利息收入。所以，一门好生意，必须能赚到远高于这种近乎无风险投资的回报，而且未来还有望持续如此。这里所谓的近乎无风险投资，可以理解为美国国债。

以美国运通为例。大多数银行的资本回报率大约是13%到14%。如果让大家猜美国运通的资本回报率，很多人可能也会给出相近的答案。

但美国运通完全不同。它的资本回报率超过30%，而且并没有比那些只能赚13%到14%的银行承担更多风险。

投资的诀窍，就是找到那些能够在很长时间里，持续获得高资本回报率的企业。这也是伯克希尔长期以来一直在做的事情。

“很长时间”非常重要。因为随着时间推移，复利会在越来越大的基数上继续增长。

我的老搭档查理·芒格几十年来一直反复强调：一家企业不会因为做的是热门、性感的事情，就自动成为一家好企业。真正重要的是，它能不能赚到真实的现金。

如果现在还没有，那么至少应该能够在很短时间内做到，而且这些现金在需要时可以分配给股东。

更理想的情况是，它还能把赚到的钱继续投入自己的业务，并且保持同样高的回报率。这比一家虽然能够赚取高回报，却无法把多余资本继续以同样高回报投入的企业更好。

不过，我还是想问。长期以来，人们一直认为你不投资科技股。而且，你自己过去也说过，你不投资科技股。现在，伯克希尔投资组合中最大的持仓显然是苹果，这笔投资是由你作出的。不过，当时你把苹果称为一家消费品公司。而刚才，你直接把谷歌称为一家人工智能公司。那么，究竟发生了什么变化？

谷歌以及它现在的所有竞争对手，真正的问题在于，它们都在投入数千亿美元。

它们的资本支出非常庞大。

而且是真金白银。假如我们的铁路公司要投入3000亿美元，甚至只是1000亿、2000亿美元，这种规模的资金，在整个铁路行业的发展史上恐怕都没有出现过。而这正是这些公司现在参与的游戏。它们过去做计算机软件时，并不是这种资本密集型模式。

所以，当它们还是轻资产企业时，你并不喜欢它们，而市场非常喜欢。现在，它们开始投入巨额资本支出，很多股东反而不像以前那么喜欢，因为……

我当时犯了一个错误。从谷歌过去的表现来看，我认为它最终成为赢家的可能性，要高于华尔街推销的90%甚至95%的投资机会。华尔街真正关心的，往往只是某样东西能不能卖出去。我几乎想不起有哪份华尔街研究报告，会真正深入分析一家企业实际赚取的资本回报率。可还有什么比一家企业真正能赚到多少回报更重要？但他们总是在问，下个季度会发生什么，或者类似的问题。这实在很荒谬。投资真正要做的，是找到能够长期持续复利的企业。

长期投资最成功的人之一，大概就是约翰·洛克菲勒（John D. Rockefeller）。看看石油和天然气行业在过去150年甚至200年里创造的价值！他的财富一直以非常高的速度复利增长。

当然，在规模还很小的时候，这个速度可能还比不上政府雇员保险公司（GEICO），因为资本规模越小，获得高回报越容易。

规模小的时候做到这一点已经不容易了。等规模变得很大，全世界都会盯着你，想弄明白：“为什么他们能做到，我们却做不到？”为什么在这些公司中，你选择了谷歌？又是什么促使你建立这笔持仓？有没有某个突然想明白的时刻？

我得说，至少还有四五家我们持有的企业，我对它们的喜欢程度要超过谷歌。

除了苹果、铁路公司……还有美国运通。但你显然足够看好谷歌，才会作出这么大规模的投资。

我喜欢伯克希尔这样的企业。伯克希尔能够在不依赖杠杆或者其他财务技巧的情况下，取得很高的资本回报率。

但我想问的是，为什么是谷歌，而不是“七巨头”中的其他公司，或者其他同样在大规模投入资金、争夺人工智能优势的超大规模云计算公司？

比如亚马逊、微软，或者其他任何公司。

我不想坐在这里贬低其他公司。它们其实没有别的选择。

你是说，它们不得不这样大规模投入？

对。它们现在参与的这场竞争，很多情况下并不是它们自己想玩的游戏。IBM当然希望，自己可以继续玩20世纪30年代、40年代、50年代和60年代那套游戏。但后来有人出现，对IBM的客户说：“我们能用更好的方式，帮你实现同样的目标。”

因为从长期看，一家公司要么拥有满意的客户，要么最终就没有客户。客户并不傻。华尔街可以很傻，因为华尔街可以做梦。但开杂货店的人不能靠做梦。

我曾经在祖父的杂货店工作。我们的第一家店开在1869年。到了1969年，我们仍然只有一家店。

而其他企业却在获得很高的资本回报率，有些甚至已经发展成全国性企业。

比如A&P，现在已经很少有人再提起它，但在20世纪30年代，它曾经是华盛顿反垄断官员眼中的头号目标。它当时手里拿着一副非常、非常好的牌。但后来，那副牌还是消失了。所以，游戏总是在变化。

你现在究竟理解了这场游戏的哪些部分？因为过去绝大多数人都会说：“巴菲特永远不会买科技股。”而且，我想你自己以前也说过类似的话。

但我确实买过科技公司。事实上，我参与过的最成功的企业之一，可以追溯到1958年。当时，我们创办了一家小型的数据文件公司，叫Data Documents。事情的起因是，我的几个朋友在报纸上看到，IBM为解决一桩反垄断诉讼，必须剥离一部分业务。它被要求出售自己最优秀业务中50%的产能，而当时所有人都知道，那是IBM最好的业务。当然，10年或者15年后，那项业务也走到了尽头。我还认识其中一些促使它衰落的人。

但如果你拥有一家非常优秀的企业，就应该预料到它一定会遭到攻击。所以，问题不在于它昨天是不是一家优秀企业，而在于它还能优秀多久。

Q2

只要下行风险可控，上行空间自然会发挥作用

我们刚才简短提到了可口可乐。这是你持有超过45年的长期投资。目前，可口可乐和美国政府之间有一场重大诉讼，涉及的问题最早可以追溯到1996年。美国国税局认为，可口可乐欠缴大约……

200亿美元。

对，大约200亿美元。不过，可口可乐已经先支付了……

我想，大概是100亿美元。

也许最终法院会把金额裁定在100亿美元左右，我也不知道。这场争议主要涉及可口可乐的海外业务，以及不同地区之间的利润和税务处理。可口可乐表示，它认为自己在1996年已经与政府达成过一项安排，明确了相关业务应该怎样处理。但现在，政府要求它补缴更多税款，并认为当年的安排并不能证明现在的做法仍然合理。而且，这起案件影响的不只是可口可乐。

当然。

因为还有大量美国企业采用类似的处理方式。

数量非常庞大。

所以，这起案件带来的连锁影响，可能会成为美国历史上规模最大的一次。你怎么看这件事？当然，我们也必须说明，你是可口可乐的大股东。你认为，这是政府为了增加收入而过度追缴，还是可口可乐本身的处理存在问题？

即使最终需要多付一些钱，也不至于击垮可口可乐。就像我也想不出，有什么事情能够轻易击垮伯克希尔。我考虑问题时，首先看下行风险。只要下行风险可控，上行空间自然会发挥作用。

Q3

当所有人都更喜欢赌博时，更难找到真正有价值的机会

你显然从来不会公开预测市场短期会走向哪里。

不会。

但你会判断市场行为是否合理，哪些事情说得通，哪些说不通。

在人工智能对市场影响如此巨大的情况下，你觉得现在的市场合理吗？企业盈利一直很强，消费者到目前为止似乎也依然稳定。你怎么看？

有些时候，投资机会会以极快的速度向你涌来，多得让人难以置信。而另一些时候，两三年里能够找到一个机会，你就已经非常幸运了。

正常情况下，后者才应该是常态。

但因为人类太热衷于赌博，所以相比培养投资者，培养赌徒反而更赚钱。

假如一个人40年或者50年前买入伯克希尔，证券经纪人只赚到一次佣金。之后，他还得不断对客户说：“什么都不要做。”

但你不能指望大多数人愿意一直这样做。不过，偶尔你还是会遇到一些人，他们的行为明显比其他人更理性。

可以说，现在更难找到低估或者足够便宜的投资机会了吗？

当所有人都更喜欢赌博时，当然更难找到真正有价值的机会。

而从政府的角度看，这件事其实有些令人不快。

政府需要钱来修公路、办学校，以及做各种事情。于是，它们发现，可以从那些只是在购买希望的人身上抽成。政府卖给他们一种返奖率可能只有60%的游戏。

如果政府不这么做，就可能不得不提高所得税。

这是一种非常犬儒的做法。

而一个社会中，政府和民众之间的犬儒心态越少越好。你不希望人们对自己的制度失去信任。但有些时候，制度本身仿佛就在说：“你尽管对我失望吧，反正我就是要这么做。”